Berlingske Business
17:42

Aktiebobler og boligbobler - den langsigtede investor bør skrue ned for risikoen

jeppech
Jeppe Christiansen, adm. direktør i Maj Invest

Aktieinvestorerne har længe været positive, men spørgsmålet, om vi er ved at puste aktie- og boligbobler op, bliver stillet oftere og oftere. Adm. direktør i Maj Invest, Jeppe Christiansen, guider i situationen.

Normalt vil et konjunkturopsving gå i stå som følge af »økonomisk udmattelse« – forstået ved at kapacitetsgrænsen i erhvervslivet bliver nået, at arbejdsløs­heden rammer et lavpunkt, at inflationen stiger, og at renten bliver sat op. Men selv efter den økonomiske opgang i USA, der nu har varet i otte år, er vi endnu ikke kommet helt dertil.

Den globale økonomi fortsætter sin stabile fremgang. Europa klarer sig på trods af Storbritanniens udmeldelse af EU, ligesom Kina klarer sig på trods af gældsætningen. USA går stadig økonomisk frem i forventning om skattelettelser og på trods af præsident Donald Trumps trusler om handelskrig.

Den globale makroøkonomi er drevet af kræfter og forventninger, der er stærkere end både præsidenter og regeringer. Indtil videre har præsident Trump alene fået gennemført symbolske handlinger og underskrevet diverse dokumenter foran rullende kameraer. Hver gang ser hans politiske initiativer ud til at gå i stå.

17BUSBo-Nilsson-152400.jpg

Den seneste måned har været præget af rigtig gode konjunkturtal, en amerikansk rentestigning, et hollandsk parlamentsvalg, som gik godt, og en vis politisk tilnærmelse mellem USA, Kina og Tyskland. Overfor dette står, at to brændpunkter – Nordkorea samt Syrien/Tyrkiet – fortsat ulmer, ligesom det franske præsidentvalg ser ud til at blive en gyser.

Aktieinvestorerne er på den baggrund stadig positive, men spørgsmålet »er dette en aktie- og boligboble?« synes at dukke op jævnligt. Nu kan aktierne da ikke stige mere? Og hvordan kan det være, at boligpriserne nu er højere end i 2007?

17BUSMorten-Skak-160401.jpg

Senest har den amerikanske professor Robert J. Shiller udtalt, at vi allerede er i en aktieboble. Og Shiller er ikke hr. hvem som helst, idet han modtog Nobelprisen i økonomi og forudsagde IT-boblen i 1999 og boligboblen i 2007.

Lad os se nærmere på de tre økonomiske regioner, der virkelig betyder noget for den globale økonomi: USA, EU og Kina. Er væksten så stærk, som markederne indikerer, eller er vi på vej mod finansielle bobler?

USA er verdens største økonomi, og det nuværende opsving begyndte lige efter finanskrisen i 2008. Da det stod værst til for amerikanerne, i 2009, var kun 94 procent af landets økonomiske kapacitet udnyttet – med andre ord var der seks procent ledig kapacitet svarende til det, økonomer kalder et output gap på seks procent – se figur 1. I dag, otte år senere, er det modsatte tilfældet: USA udnytter alle tilgængelige ressourcer, og BNP kan derfor kun vokse i takt med arbejdsstyrken, og i takt med at produktiviteten stiger. Dette anslås til en vækst på 2,5 procent p.a. Hvis Kongressen gennemfører skattelettelser, importbegrænsning og infrastrukturprojekter – samtidig med at indvandring besværliggøres – vil det skabe »økonomisk udmattelse« i form af lønstigninger, inflation og rentestigninger. Og dette er nærmest en opskrift på afslutningen af en konjunktur.

17BUSbusiness-160306.jpg

I Europa er det stort set modsat. Her er arbejdsløsheden fortsat ti procent. Der er i EU et output gap på omkring fem procent og derfor plads til økonomisk vækst. Efterspørgslen er på vej op, så det eneste, der mangler, er politisk stabilitet og enighed om finanspolitikken. Europa har faktisk plads til at bruge finanspolitik, men i EU kan man tilsyneladende alene blive enige om at bruge pengepolitikken til at skabe vækst.

Belært af erfaringerne fra Sydeuropa ønsker tyskerne ikke nye finanspolitiske initiativer. Til gengæld bruger ECB penge­politikken meget aktivt. De korte renter holdes under nul procent, og ECB køber hver eneste måned store mængder obligationer ved de såkaldte QE-programmer. Dette presser renten yderligere ned, fordi der faktisk er mangel på obligationer. Obligationsefterspørgslen fra pensionskasser vokser, fordi mange EU-lande – blandt dem Danmark – har stærkt stigende pensions­opsparing, både tvungen og frivillig. I figur 2 er vist, hvor meget den tyske toårige statsrente er faldet i en periode, hvor renten er steget i USA.

Den europæiske pengepolitik er upåvirket af den økonomiske fremgang i USA og Europa. Man vil med alle midler have inflationen op, før renten normaliseres. Med en årlig vækst på to procent og et output gap på fem procent kan det let tage to eller tre år, før dette sker.

Økonomer ser tegn på boligboble i København

I Kina har man haft held med at bremse den kapitalflugt, som tog fart for snart to år siden. Kina har fuld kapacitetsudnyttelse, og derfor stiger lønningerne med fem til ti procent årligt, ligesom eksportindustrien er gået i stå. Privatforbruget er for lille til, at det kan trække hele økonomien, og derfor har Kina iværksat en særdeles ekspansiv finanspolitik. Det er staten, de statslige virksomheder og kommunerne, der ekspanderer og holder økonomien oppe på vækstrater omkring seks til syv procent.

Dette betyder, at gældsætningen fortsætter. Kina har næsten ingen gæld til udlandet, fordi staten låner af landets egne borgere og virksomheder. Gælden, der allerede svarer til 250 procent af BNP, vokser langt hurtigere end BNP. Dette udgør en gældsboble, og på et tidspunkt vil den eksplodere. Den kinesiske stat, der indtil for nylig havde overskud på budgettet, har nu underskud – og det vokser hvert år – se figur 3.

Det bedste barometer for den globale økonomis tilstand er det amerikanske aktie­marked. I figur 4 er vist værdien af alle amerikanske aktier målt i forhold til BNP. Dette tal er ifølge Warren Buffett det bedste mål for aktiemarkedets tilstand – og det ser lidt dyrt ud.

Warren Buffetts meddirektør, som hedder Charlie Munger, udtaler da også, at det er blevet meget svært at finde attraktive aktier. Men ser man sig godt for, er det ifølge Buffett stadig muligt at finde enkelte gode køb. Så selv om de børsnoterede aktier er blevet lidt dyre, er Buffetts tro på amerikansk erhvervsliv intakt.

I den modsatte lejr finder vi professor Shiller. Han mener, at aktierne allerede er i en prisboble. Shiller fokuserer på aktieværdien målt i forhold til den gennemsnitlige indtjening i virksomhederne de seneste ti år – dette kaldes Shillers P/E-tal, og det ligger lige nu på 30, hvilket er tæt på all-time-high. Det er 50 procent overvurderet i forhold til de P/E-tal på cirka 20, som de fleste børsnoterede aktier handles til. Shiller mener ganske enkelt, at indtjeningen i erhvervslivet lige nu er kunstigt høj på grund af de otte år med vækst.

Carslberg

De fleste investorer vælger at se bort fra Shillers vurderinger. Med en rente tæt på nul procent er filosofien hos investorerne There Is No Alternative – TINA, og derfor køber de fortsat aktier, se figur 5.

I Maj Invest er det vores erfaring, at man skal være ekstra varsom i de perioder, hvor alle investorer er enige og køber de samme værdipapirer. Det ligner til forveksling stemningen sidst i 1990erne, hvor man mente, at konjunkturen ville holde for evigt i det, man dengang kaldte »ny økonomi«.

Som langsigtet investor er det netop i disse tider, at man skal nedjustere sin risiko. Kombinationen af globale valueaktier og sikre AAA-obligationer er efter min opfattelse den rigtige kombination, idet blandingsforholdet skal tilpasses den individuelle risikoprofil.

08BUSPandora-153247.jpg

0 Kommentarer

Forsiden lige nu

Til forsiden

Business anbefaler

Gratis breaking news på mobilen

Send BUSINESS BREAK til 1929 og modtag en SMS med en bekræftelse. Det er gratis - tilmelding koster kun almindelig takst. Du kan til hver en tid afmelde tjenesten igen.

Afmeld: sms BUSINESS BREAK STOP til 1929

Tilmeld Afmeld

Business Nyhedsbrev

Få breaking news og det bedste overblik fra Business.dk morgen og eftermiddag - eller modtag hver uge et prioriteret overblik over investorstof, privatøkonomi, ejendomme, digtal, karriere, media og vækst.

Se alle nyhedsbreve
 

Business i billeder

Se alle

BrandView Hvad er Brandview?

BrandView er en service fra Berlingske Media, hvor virksomheder har mulighed for at kommunikere deres specialviden direkte til brugere og læsere af Berlingske.
Dette kan gøres på print i Berlingske og Berlingske Business, eller online på b.dk og business.dk.

Ønsker du at vide mere om BrandView, bedes du kontakte content marketing afdelingen Public Impact via e-mail: info@publicimpact.dk.

<p>Henrik Olejasz Larsen, investeringsdirektør i Sampension</p>
Sponseret

Aktiemarkederne ligger historisk set forholdsvis højt. Det afspejler, at det går rigtig godt i den underliggende økonomi, forklarer investeringsdirektør.Arbejdsløsheden er rekordlav i både Japan og US...

Business Events Se alle

Business.dk anvender cookies til at huske dine indstillinger, statistik og at målrette annoncer. Denne information deles med tredjepart. Læs mere

Kære læser. Velkommen til business.dk.

Vi kan se, at du har installeret en adblocker, så vi ikke kan vise dig annoncer. Det er vi kede af, fordi indtægter fra annoncer er en helt afgørende årsag til, at vi dagligt kan tilbyde dig journalistik af høj kvalitet.

Vi håber derfor, at du i din adblocker vil tillade visning af annoncer fra business.dk Det er nemt og tager kun et øjeblik: Se hvordan du gør her.

Med venlig hilsen
Berlingske Business

Tilbage til artiklen